前沿?zé)狳c：日元匯率連跌不止，日本政府是放任還是無奈？

來源：瞭望

◆?“日元保衛(wèi)戰(zhàn)”成效初顯？外匯干預(yù)能否扭轉(zhuǎn)日元過度貶值趨勢？未來日本銀行（以下簡稱日銀）貨幣政策是否轉(zhuǎn)向？

文/劉瑞?作者系中國社會科學(xué)院日本研究所研究員


(資料圖片)

為應(yīng)對日元急速貶值，日本政府與央行近期多次拋售美元買入日元，實施大規(guī)模外匯干預(yù)。

9月22日，日本時隔24年實施外匯干預(yù)，規(guī)模達(dá)2.84萬億日元（約合190億美元）。日元短暫升值后又迅速貶值，日元匯率10月21日跌至32年以來最低值，即1美元兌151.94日元。日本政府與央行立即采取措施，于10月21日和24日，連續(xù)兩個工作日實施非公開外匯干預(yù)，總額高達(dá)6.35萬億日元（約合370億美元），創(chuàng)月度買入日元最高紀(jì)錄。近期日元回升明顯，12月1日，日元時隔3個月升至1美元兌136日元，比10月干預(yù)前升值超過9%，但與年初相比，仍貶值近20%。

“日元保衛(wèi)戰(zhàn)”成效初顯？外匯干預(yù)能否扭轉(zhuǎn)日元過度貶值趨勢？未來日本銀行（以下簡稱日銀）貨幣政策是否轉(zhuǎn)向？

民眾在日本東京一處地下購物中心購物 ?新華社/法新

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從貿(mào)易收支利器到經(jīng)濟(jì)負(fù)累

作為制造業(yè)出口大國，日本各界一直對日元貶值持積極態(tài)度。

2011年日本大地震后，日元升至二戰(zhàn)后最高值（1美元兌75.32日元），日本時隔31年出現(xiàn)貿(mào)易逆差，日元升值也成為日本企業(yè)面臨的“六重苦”之一。2012年“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”推出量化質(zhì)化超寬松貨幣政策（QQE），力圖通過日元貶值促進(jìn)出口，擺脫長期通縮，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。

然而時間來到2022年3月，為應(yīng)對通脹，美聯(lián)儲開始收緊貨幣政策，日元對美元持續(xù)貶值，10月比年初縮水32%。日元過度貶值對日本經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響日益增大。

一是物價持續(xù)上漲，輸入型通脹壓力加大。日本食品及能源自給率僅為37%和11%，其余均需進(jìn)口。自年初烏克蘭危機(jī)升級以來，能源和食品價格攀升，10月剔除生鮮食品的日本核心消費(fèi)者價格指數(shù)（CPI）同比增長3.6%，連續(xù)14個月上漲，其漲幅為1982年2月以來的最高值。

二是企業(yè)經(jīng)營成本增加。日元貶值導(dǎo)致進(jìn)口價格上升，推高原材料、零部件等采購成本。至2022年10月日本企業(yè)物價指數(shù)（PPI）同比已連續(xù)20個月增加，且連續(xù)13個月升幅超過8%。在價格轉(zhuǎn)嫁機(jī)制下，成本上升只能由中下游企業(yè)承接，嚴(yán)重擠壓中小企業(yè)利潤空間。

三是居民實際收入減少。物價上漲導(dǎo)致日本工薪階層實際工資收入縮水，10月，日本人均實際工資同比連續(xù)7個月負(fù)增長，2.6%的降幅為2015年6月以來最高值。居民消費(fèi)特別是日常消費(fèi)品占比較高的中低收入家庭壓力加大。

四是貿(mào)易收支赤字。從2021年8月起，日本貿(mào)易收支連續(xù)15個月赤字，2022年10月赤字規(guī)模高達(dá)2.16萬億日元，創(chuàng)歷史新高。日元貶值雖然促進(jìn)日本出口連續(xù)兩個月創(chuàng)下新高，但與此同時，進(jìn)口連續(xù)8個月突破最高值，其增速遠(yuǎn)高于出口，其中日元貶值要素在進(jìn)口價格上漲中占比超5成。日元貶值不再是日本貿(mào)易收支的利器，反而導(dǎo)致交易條件弱化，財富外流，從而進(jìn)一步惡化經(jīng)常賬戶盈余。

五是經(jīng)濟(jì)增速放緩。輸入型通脹增加生產(chǎn)生活成本，擠壓經(jīng)濟(jì)增長空間。2022年第三季度，日本實際國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）環(huán)比下降0.3%，時隔4個季度負(fù)增長。主要原因是日元貶值導(dǎo)致進(jìn)口大幅增加，凈出口對GDP貢獻(xiàn)度減少0.7%。根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）最新預(yù)測，2022年日本實際GDP增長1.7%，低于發(fā)達(dá)國家2.4%的平均值。但2023年為1.6%，而發(fā)達(dá)國家僅增長1.1%。

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干預(yù)奏效？

日元急劇貶值與日美貨幣政策走向密切相關(guān)。今年3月美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向后多次大幅加息，美元獨高、其他主要貨幣貶值局面凸顯。與此相對，迫于經(jīng)濟(jì)疲軟，作為全球唯一實行負(fù)利率的主要央行，日銀仍堅持收益率曲線調(diào)控（YCC）框架，將短期利率維持在-0.1%，十年期國債利率維持在0±0.25%區(qū)間。伴隨日美利差擴(kuò)大，日元被大量拋售，日元兌美元持續(xù)貶值。

日元外匯干預(yù)的節(jié)點也與此相符。9月21日美聯(lián)儲連續(xù)3次加息75個基點后，9月22日日銀貨幣政策委員會決定繼續(xù)維持超寬松政策，日元急速貶值，時隔24年突破145日元防線，日本政府與央行出手干預(yù)外匯市場。

近期日元升值也反映出這一特點。11月3日美聯(lián)儲再次大幅加息75個基點，但暗示將放緩加息步伐，日元連續(xù)五天升值，升幅超過5日元。11月10日，美國公布10月CPI數(shù)據(jù)，由于低于預(yù)期，日元匯率一天之內(nèi)從1美元兌146日元驟升至140日元，11日進(jìn)一步升至138日元，一周內(nèi)升值超5%，創(chuàng)2008年以來最大升幅。

10月20日日本東京拍攝的日元對美元匯率信息顯示屏 ?張笑宇攝/本刊

從實際效果來看，此輪單邊實施的外匯干預(yù)在短期內(nèi)發(fā)揮出提振日元的作用，但日元仍處于貶值區(qū)間。9月22日日本實施歷史最大規(guī)模外匯干預(yù)后，日元雖然瞬間升值5日元，但僅13個交易日便重返干預(yù)前水平，且貶值速度進(jìn)一步加快。10月21日、24日分別急升7日元和4日元，但無法阻擋隨之而來的貶值。24日清晨從近150日元攀升至145日元左右，下午便一度回落至149日元區(qū)間。

另一方面，外匯干預(yù)或為政策調(diào)整贏得時間。在美聯(lián)儲激進(jìn)加息的同時，日銀仍明確表態(tài)繼續(xù)維持超寬松政策。在此背景下，雖然通過干預(yù)無法改變因日美利差加大導(dǎo)致的日元貶值預(yù)期，但無論美國克服通脹或陷入衰退，其加息步伐必將放緩，利差對日元貶值影響也將減弱，干預(yù)匯市將為日銀量寬政策調(diào)整及日元穩(wěn)定回歸贏得一定時間。

中長期看，日本經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易結(jié)構(gòu)是決定日元匯率走勢的主要因素，貿(mào)易赤字持續(xù)增加，日本經(jīng)濟(jì)社會的結(jié)構(gòu)性問題難以改變，日元貶值趨勢也無法根本扭轉(zhuǎn)。如果市場出現(xiàn)日元匯率“過度變動”，日本還將單邊實施公開或不公開的外匯干預(yù)，向市場發(fā)出信號，與投機(jī)行為對抗。

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日銀為何堅守超寬松貨幣政策？

在美歐為抑制通脹不斷收緊貨幣政策進(jìn)程中，日銀仍逆勢而行，繼續(xù)堅持實施近十年的超寬松政策。雖然日本核心CPI已連續(xù)7個月超過2%的政策目標(biāo)，但日銀認(rèn)為此輪物價上漲并非源于工資提升，日本經(jīng)濟(jì)尚未實現(xiàn)自律型復(fù)蘇。

首先，日本仍未擺脫長期通縮。作為日銀測算通縮的參考指標(biāo)，2022年第三季度剔除進(jìn)口要素，衡量國內(nèi)物價動向的GDP平減指數(shù)連續(xù)7個季度為負(fù)值。反映工資動向的單位勞動成本時隔五個季度轉(zhuǎn)為負(fù)增長。2022年第二季度，日本GDP缺口為-2.7%，連續(xù)11個季度為負(fù)值，顯示內(nèi)需乏力。日銀估算，日本經(jīng)濟(jì)潛在增長率從泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰時的4%降至如今的不足0.5%，維持寬松環(huán)境，有利于支持企業(yè)融資和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

其次，貨幣政策轉(zhuǎn)向可能觸發(fā)政府債務(wù)風(fēng)險。為提振經(jīng)濟(jì)，日本政府多次出臺大型經(jīng)濟(jì)刺激對策，通過發(fā)行國債彌補(bǔ)財政赤字。2021年末日本政府債務(wù)首次突破千萬億日元大關(guān)，債務(wù)規(guī)模為GDP的2.3倍。國債可通過借新還舊不斷展期，但利息必須按期支付。龐大的國債規(guī)模給日本政府利息支出帶來巨大壓力。2022財年日本政府制定的最初預(yù)算中，必須償還的國債費(fèi)高達(dá)24.3萬億日元，占全年財政支出的22.6%。據(jù)財務(wù)省測算，如果利率提升1個百分點，2025財年日本國債費(fèi)將增加3.7萬億日元，達(dá)32.5萬億日元。如果加息2個百分點，國債費(fèi)將為36.3萬億日元，這一規(guī)模相當(dāng)于2022財年社保的全部支出。

再次，也應(yīng)看到日元貶值對拉動經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了積極效應(yīng)。一是增加大型跨國企業(yè)收益，2022年第二季度日本企業(yè)利潤創(chuàng)1954年以來新高。二是由于日元貶值，2021年日本海外資產(chǎn)增至1250萬億日元（約合8.5萬億美元），對外凈資產(chǎn)時隔兩年創(chuàng)歷史新高，日本連續(xù)31年成為全球最大凈債權(quán)國。三是重振旅游業(yè)。2019年日本旅游收支盈余占經(jīng)常項目盈余的14%，受疫情影響，2022年上半年這一比例降至2.3%。2022年10月日本調(diào)整入境政策，日元貶值意味著外國游客能夠享受更多日本高品質(zhì)的商品和服務(wù)，對提振經(jīng)濟(jì)具有刺激作用。

此外，2023年4月8日日銀總裁黑田東彥任期屆滿，其任期內(nèi)寬松政策或?qū)⒉粫淖?。日銀預(yù)測，2022財年日本核心CPI為2.9%，2023財年與2024財年回落至1.6%。為實現(xiàn)2%的物價持續(xù)且穩(wěn)定的增長，每年工資上漲應(yīng)達(dá)3%左右，目前1%的增幅離日銀目標(biāo)距離尚遠(yuǎn)。

綜上所述，短期看本輪日元貶值主要源于美歐等經(jīng)濟(jì)體持續(xù)加息等外部要素。但長期看，少子老齡化進(jìn)程加劇背景下，如何克服長期通縮、緩解債務(wù)可持續(xù)性風(fēng)險、增強(qiáng)創(chuàng)新水平、提高勞動生產(chǎn)率、提升經(jīng)濟(jì)活力等結(jié)構(gòu)性問題，才是保持幣值穩(wěn)定及國力發(fā)展的根本途徑。

來源：《環(huán)球》雜志

標(biāo)簽： 貨幣政策 國內(nèi)生產(chǎn)總值 日本_財經(jīng)

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